21世纪经济报道 申俊涵
上市公司参与发起产业基金的主要原因是什么，有哪些具体模式？与VC、PE机构相比，产业资本做投资有哪些优劣势？
最近一段时期，A股上市公司、大型产业集团、新三板挂牌公司、一级市场明星公司等，发起设立产业基金已经蔚然成风。
6月8日，神州优车公告称，拟发起成立总规模为100亿元的优车产业基金，基金由原华平投资亚太区总裁、原神州优车副董事长黎辉担任董事长及管理合伙人。5月23日，万科公告称，拟通过下属公司梦想家出资50.31亿元，与招银资本、长江招银共同设立两只专业商业地产投资基金。2月21日，美团点评CEO王兴透露，公司将发起设立目标规模为30亿元的美团点评产业基金。
在众多渴望设立产业基金的资本中，上市公司仍是主力军。21世纪经济报道记者统计，仅在7月第一周，就有东江环保、康盛股份、中鼎股份、恒华科技等公司参与发起设立产业投资或并购基金。
上市公司参与发起产业基金的主要原因是什么，有哪些具体模式？与VC、PE机构相比，产业资本做投资有哪些优劣势？
防火墙与杠杆作用
黄璜曾在360负责游戏泛娱乐产业投资业务，并牵头成立了相应的游戏产业基金。去年底该产业基金命名为三千资本，通过外部的管理团队独立运营，基金规模达8亿元人民币。
“设立产业基金对于上市公司和Pre-IPO公司来说是必然趋势。”黄璜对21世纪经济报道说，除宏观大环境的货币供应流通和优质资产稀缺因素外，很多企业的发展已经到了自身业务和外部投资协同并进的阶段，企业对产业链上下游以及跨行业的投资需求日益强烈。
但以企业为主体的股权投资会受到一些限制，比如股权超过一定比例的被投企业需要合并损益。而投资组合中短期内的日常损益，很有可能合并后影响企业的净利润，这种情况从上市公司和Pre-IPO公司的角度来说是不愿意看到的。
“如果设立好结构用基金的模式去投资，损益只在基金退出分红时体现，这样相当于设立了日常的防火墙。既能得到长期投资的收益和战略布局目的，又不会承担短期影响损益的风险。”黄璜说。除此之外，产业基金模式还可以借杠杆撬动更多资本，更利于企业进行产业布局。
具体以产业并购基金为例，上海以恒律师事务所高级合伙人陆雅律师对21世纪经济报道解释称，上市公司并购重组是提升公司在资本市场的竞争力，优化资源配置的主要手段，同时也是提高公司价值的有效途径。上市公司设立产业并购基金，可以防止直接收购出现重大的、无法预知的风险从而给上市公司业绩带来负面影响，也可以回避上市公司直接收购时面临政策限制和繁琐的监管审核制度。
国家新兴产业创业投资引导基金理事会专家咨询委员会委员、国家集成电路产业基金独立董事李建良对21世纪经济报道表示，上市公司参与发起产业基金归纳起来大致有四点原因。一是通过设立产业基金投资来培育新兴业务，实现业务升级转型；二是以产业基金为通道进军金融领域；三是通过产业基金来解决实际控制人的二代接班问题；四是配合所在地政府部门或相关人士被动参与。
近期，上市公司、地方政府等设立产业基金的现象越来越频繁。李建良认为，其中原因在于第一，在业绩和市值压力下，上市公司确实存在产业升级转型需要；第二，相当一部分上市公司进入了二代接班期，而二代对掌管上市公司原有传统业务的兴趣可能不大；第三，需要用产业基金做名股实债去杠杆；第四，地方政府以产业基金搞名股实债来替代原来的土地财政，化解融资压力。
产业资本矛与盾
据记者了解，上市公司发起设立产业基金主要有三种模式。一是担当基金的平层或普通级LP，以出资额承担有限责任；二是作为基金的主发起人担当LP，同时参与GP出资并委派人员控制GP运营；三是担当劣后级LP并部分参与GP管理。
“对外募集的产业基金一般兼具战略投资人和财务投资人两种属性，一方面需要为发起企业谋取战略布局，一方面需要满足基金投资人的收益需求，如何在两方中做到平衡共赢，是目前市场上大部分产业基金面临的挑战。”黄璜说。
他表示，偶尔会见到产业基金由上市公司投资部人员负责运作，这种情况的风险在于，上市公司是否会把基金收益最大化放在第一位，是否会因为自身的战略目的而损害基金的收益。
另外也有与投资机构做双Gp模式的，这种模式的风险是双方团队的磨合，是否由一方主控，是否会影响对投资项目的判断和决策效率。还有产业基金完全独立的模式，上市公司不参与基金投资决策，只是监控和做顾问。这种模式一般团队激励和基金的收益会完全挂钩，财务投资的色彩会更浓。
黄璜认为，产业资本投项目有一些先天优势。首先，产业资本扎根行业，对业务的理解更为深入，对行业内风口的敏感性更强，可以更快更准发发现好项目；其次依靠产业资源，溢价能力较强，更容易投到性价比高的项目；另外，投资后的业务协同也普遍强于普通的财务投资者，对被投企业的业务帮助也更多。
但产业资本的劣势也很明显，很多企业中早期并不倾向拿战略投资人的钱，担心过早的站队会影响未来的业务发展。“任何事情都有两面性，特别头部的标的项目大部分不愿意站队，会优先考虑拿财务投资人的钱。但多数企业还是缺产业资源的，所以例如腾讯、阿里、360的这些产业基金做投资还是比较容易的。”他说。
李建良认为，产业基金在投资环节的难点在于要平衡上市公司战略意图与PE投资周期循环逻辑的冲突。在投后管理和退出环节，产业基金如何保证交易的公平、公正和公允透明需要引起关注。此外，上市公司发起设立产业基金需要把握两方面风险，一是名股实债类产业基金的劣后与资金期限匹配风险，避免波及上市公司现金流安全。二是关联交易与信息披露的风险，需符合相关监管要求。
虽然存在一些难点和风险，但目前的趋势是，产业资本在资本市场的行业影响力和渗透力正越来越高。
泰合资本创始合伙人宋良静对21世纪经济报道表示，比如在A股市场，过去许多上市公司对投早期项目有顾虑，更多的是买资产增加利润，做市值管理。但现在上市公司在转变，投资并购开始关注生态布局和业务协同。早期的被投资公司成长到一定阶段，也可以通过并购方式融入上市公司体系，获得更好的流动性。新经济领域成长起来的大公司也是如此，比如BAT不仅仅是收购项目，他们的投资已经延伸到B轮甚至A轮项目。
“过去中国有互联网红利，投资是赚移动用户自然增长的钱。未来越来越多产业的增长在放缓，为了实现更好的资本回报，要通过并购方式赚管理效率提升的钱。”宋良静认为，未来会有越来越多上市公司发起设立产业基金，帮助他们实现投资布局。
——转自21经济报道